Τώρα αρχίζουν να αμφιβάλλουν και για τις δύο.
Στη μία πλευρά βρίσκονται οι τεχνολογικές εταιρείες, οι υποδομές της AI και ένα δίκτυο χρηματοδότησης που εξαρτάται από έσοδα τα οποία πρέπει να έρθουν εγκαίρως. Στην άλλη, υπερχρεωμένα κράτη που καλούνται να αναχρηματοδοτήσουν τις υποχρεώσεις τους με ακριβότερο χρήμα.
Το παράδοξο είναι ότι οι δύο κίνδυνοι δεν κινούνται υποχρεωτικά μαζί. Μια απότομη προσγείωση της AI θα μπορούσε να ρίξει τις αποδόσεις των κρατικών ομολόγων, ανακουφίζοντας τους προϋπολογισμούς. Αντίθετα, μια κρίση δημόσιου χρέους θα αύξανε το κόστος του χρήματος για όλους — και για τις εταιρείες που χρειάζονται διαρκώς νέα κεφάλαια για να χρηματοδοτήσουν την τεχνολογική επανάσταση.
Αυτός είναι ο πυρήνας της ανάλυσης του Economist, ο οποίος θεωρεί σήμερα πιο ανησυχητικό το κρατικό χρέος. Οι προειδοποιήσεις άλλων οργανισμών φωτίζουν, ωστόσο, και τα σημεία στα οποία οι δύο απειλές μπορούν να συναντηθούν.
Η AI πρέπει να πληρώσει τον λογαριασμό της
Η συζήτηση για την τεχνητή νοημοσύνη αλλάζει. Το ερώτημα δεν είναι πλέον μόνο πόσο ισχυρά θα γίνουν τα μοντέλα ή πόσοι εργαζόμενοι θα τα χρησιμοποιούν. Είναι πόσα χρήματα θα παράγουν, για ποιους και πόσο γρήγορα.
Μια τεχνολογία μπορεί να αποδειχθεί επαναστατική και ταυτόχρονα μια επένδυση σε αυτήν να αποδειχθεί καταστροφική. Οι δανειστές, άλλωστε, πληρώνονται σε συγκεκριμένες ημερομηνίες. Δεν αρκεί η υπόσχεση ότι η παραγωγικότητα θα εκτοξευθεί κάποια στιγμή στο μέλλον.
Η BIS έχει επισημάνει αυτή τη μετάβαση: οι επενδυτικές ανάγκες της AI είναι τόσο μεγάλες ώστε η χρηματοδότηση μετακινείται από τις λειτουργικές ταμειακές ροές προς τον δανεισμό, με αυξανόμενο ρόλο των ιδιωτικών πιστωτικών κεφαλαίων. Η βιωσιμότητα της έκρηξης εξαρτάται από την επιβεβαίωση υψηλών προσδοκιών κερδοφορίας.
Η περίπτωση της CoreWeave δείχνει πόσο γρήγορα μπορεί να αλλάξει η διάθεση των επενδυτών. Η απόδοση των πενταετών ομολόγων της έχει ανέβει περίπου στο 15%, από 10% τον Ιούλιο, ενώ η μετοχή της έχει χάσει περίπου το ένα τρίτο της αξίας της μέσα σε έναν μήνα.
Το μήνυμα είναι σαφές: η αγορά ζητά πλέον πολύ μεγαλύτερη αποζημίωση για να χρηματοδοτήσει το ίδιο στοίχημα.
Όταν ο επενδυτής είναι και πελάτης
Η ευπάθεια δεν περιορίζεται στον όγκο του χρέους. Βρίσκεται και στις σχέσεις μεταξύ εκείνων που το χρηματοδοτούν.
Στο οικοσύστημα της AI, μια εταιρεία μπορεί να επενδύει σε μια δεύτερη, η οποία χρησιμοποιεί τα κεφάλαια για να αγοράσει υπολογιστική ισχύ ή εξοπλισμό από την πρώτη. Οι επενδύσεις, οι παραγγελίες και οι δεσμεύσεις μελλοντικών εσόδων συνδέουν έτσι τους ίδιους ισολογισμούς από διαφορετικές πλευρές.
Αυτό δεν καθιστά αυτομάτως τις συναλλαγές προβληματικές. Σημαίνει, όμως, ότι η διαφοροποίηση του κινδύνου μπορεί να είναι μικρότερη από όσο φαίνεται.
Σε πρόσφατη ανάλυσή του, το ΔΝΤ επισημαίνει ότι αυτές οι κυκλικές χρηματοδοτικές σχέσεις, μαζί με την τεχνολογική απαξίωση και τη συγκέντρωση της αγοράς, μπορούν να ενισχύσουν ένα σοκ εάν τα αναμενόμενα έσοδα ή τα οφέλη παραγωγικότητας απογοητεύσουν. Θεωρεί τους σημερινούς κινδύνους διαχειρίσιμους, προειδοποιώντας όμως ότι η μόχλευση και οι διασυνδέσεις μπορούν να συσσωρεύσουν ευπάθειες.
Το χρέος που δεν φαίνεται ολόκληρο
Μια δεύτερη ανάλυση ερευνητών της BIS εστιάζει στη χρηματοδότηση εκτός ισολογισμού.
Ένα κέντρο δεδομένων μπορεί να ανήκει σε ξεχωριστό επενδυτικό όχημα, το οποίο δανείζεται με στήριγμα μακροχρόνιες συμφωνίες χρήσης της υποδομής από έναν τεχνολογικό όμιλο. Η κατασκευή προχωρά, αλλά οι οικονομικές υποχρεώσεις δεν εμφανίζονται όλες ως συμβατικός δανεισμός στον ισολογισμό του τελικού χρήστη.
Οι ερευνητές περιγράφουν αυτές τις δεσμεύσεις ως μορφή «σκιώδους δανεισμού», που συνδέει στενότερα τους τεχνολογικούς ομίλους με ιδιωτικά πιστωτικά κεφάλαια και ασφαλιστικές εταιρείες.
Η κεντρική τράπεζα της Αυστραλίας προσθέτει μία ακόμη αδυναμία: τη χρονική απόσταση μεταξύ του χρέους και του εξοπλισμού που χρηματοδοτεί. Ομόλογα διάρκειας 20 ή 30 ετών μπορεί να στηρίζουν επενδύσεις σε υλικό με αβέβαιη οικονομική ζωή. Τα τσιπ ενδέχεται να έχουν απαξιωθεί πολύ πριν λήξει το δάνειο.
Γιατί μια πτώση της AI μπορεί να βοηθήσει τα κράτη
Εδώ αρχίζει το παράδοξο. Εάν οι επενδύσεις σε κέντρα δεδομένων επιβραδυνθούν, θα περιοριστεί η ζήτηση για κεφάλαια. Εάν παράλληλα υποχωρήσουν οι προσδοκίες ανάπτυξης και πληθωρισμού, οι κεντρικές τράπεζες θα μπορούσαν να αποκτήσουν περιθώριο μείωσης επιτοκίων.
Τα κρατικά ομόλογα θα μπορούσαν επομένως να επωφεληθούν διπλά: από την αναζήτηση ασφάλειας και από την προσδοκία φθηνότερου χρήματος.
Αυτή η κίνηση έχει ήδη εμφανιστεί. Το Reuters εξετάζει σε σχετική ανάλυση την επιστροφή των επενδυτών στα κρατικά ομόλογα κατά την αναταραχή της AI. Οι Financial Times καταγράφουν επίσης στροφή προς τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα, καθώς εντείνονται οι αμφιβολίες για τη χρηματοδότηση της τεχνολογικής έκρηξης.
Για μια κυβέρνηση, η πτώση των αποδόσεων δεν διαγράφει το χρέος. Μειώνει, όμως, σταδιακά το κόστος νέου δανεισμού και αναχρηματοδότησης. Μια χρηματιστηριακή διόρθωση μπορεί έτσι να προσφέρει δημοσιονομική ανάσα.
Το καταφύγιο έχει προϋποθέσεις
Η σχέση αυτή δεν αποτελεί εγγύηση. Εάν ο πληθωρισμός παραμένει υψηλός, οι κεντρικές τράπεζες μπορεί να δυσκολεύονται να μειώσουν τα επιτόκια ακόμη και όταν η ανάπτυξη εξασθενεί. Και εάν οι επενδυτές αμφισβητούν την αξιοπιστία μιας κυβέρνησης, ενδέχεται να απαιτούν υψηλότερη απόδοση για να τη δανείσουν, παρά την επιδείνωση της οικονομίας.
Ο ίδιος ο Economist αναγνωρίζει το ακραίο σενάριο: μια βαθιά ύφεση θα περιόριζε τα φορολογικά έσοδα και θα αύξανε τις κοινωνικές δαπάνες, επιδεινώνοντας ήδη επιβαρυμένους προϋπολογισμούς. Τότε, τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια θα μπορούσαν να πέφτουν και οι μακροπρόθεσμες αποδόσεις να ανεβαίνουν λόγω φόβου για το δημόσιο χρέος.
Η δυσμενής αυτή συνύπαρξη δεν είναι το βασικό του σενάριο. Είναι, όμως, ο λόγος για τον οποίο το «μάλλον όχι και τα δύο μαζί» δεν πρέπει να διαβαστεί ως αδυναμία ταυτόχρονης εκδήλωσης των δύο κινδύνων.
Γιατί το δημόσιο χρέος είναι η βαθύτερη απειλή
Μια κατάρρευση τεχνολογικών αποτιμήσεων θα προκαλούσε μεγάλες απώλειες. Μια κρίση εμπιστοσύνης στα κρατικά ομόλογα θα έπληττε τον ίδιο τον μηχανισμό με τον οποίο τιμολογείται και χρηματοδοτείται η οικονομία.
Στην τελευταία έκθεση χρηματοπιστωτικής σταθερότητας, το ΔΝΤ επισημαίνει ότι μια απότομη άνοδος των κρατικών αποδόσεων μπορεί να πιέσει τις αποτιμήσεις άλλων περιουσιακών στοιχείων και να μειώσει την αξία ομολόγων που χρησιμοποιούνται ως εξασφαλίσεις σε συναλλαγές. Προειδοποιεί επίσης ότι οι αυξανόμενες εκδόσεις χρέους της AI μπορούν να ανταγωνίζονται τα κράτη για τα ίδια επενδυτικά κεφάλαια.
Αυτό είναι το κοινό έδαφος των δύο ιστοριών: κυβερνήσεις και τεχνολογικές εταιρείες χρειάζονται χρηματοδότηση από μια αγορά που γίνεται πιο απαιτητική.
Μέχρι τώρα, οι επενδυτές μπορούσαν να ελπίζουν ότι, εάν απογοητεύσει η υπόσχεση της AI, θα βρουν ασφάλεια στο δημόσιο χρέος. Το πραγματικά επικίνδυνο ενδεχόμενο είναι να χρειαστούν το καταφύγιο ακριβώς τη στιγμή που αρχίζουν να αμφιβάλλουν και για τα θεμέλιά του.
Πηγή: Ναυτεμπορική, Νατάσα Στασινού • [email protected]
